Nuevo obstáculo en el horizonte para el BBVA y su intención de adquirir el Sabadell. A principios de febrero, el banco catalán anunció que iba a comenzar a pagar en agosto un dividendo a cuenta de los resultados anuales, adicional a los que tradicionalmente abona en diciembre y marzo. Como es habitual en este tipo de operaciones, el pago llevará a la entidad de origen vasco a ajustar a la baja la ecuación del canje de acciones a través de la que se articula su oferta de compra (opa). Lo relevante es que dicho ajuste provocará que la participación máxima de los accionistas del Sabadell en el capital social del BBVA si aceptan su propuesta bajará a rondar el 13,73%, además de que empeorará la prima de la operación (actualmente ya negativa, porque el banco catalán vale en bolsa más de lo que ofrece su competidor). Y todo ello justo antes de que previsiblemente comience a principios de septiembre el periodo de aceptación de la opa para los accionistas del Sabadell, lo que puede incrementar la presión para que el BBVA la mejore.
El banco presidido por Carlos Torres, así, descontará del canje los 0,07 euros por acción que el Sabadell abonará a sus accionistas el 29 de agosto. Se trata de un procedimiento normal en las opas: se aplica el criterio de que dicho pago hace que la entidad catalana pierda valor respecto al que tenía cuando se anunció la operación y se fijó el precio. Ese valor no ha desaparecido, sino que se lo han embolsado sus accionistas al cobrar el dividendo. Por lo tanto, hay que restarlo de la oferta que se hace a los propietarios para que esta siga siendo igual a la inicial. La consecuencia es que la ecuación de canje bajará de una acción nueva del BBVA más 0,7 euros en metálico (correspondientes a los dos dividendos pagados por la entidad vasca desde que anunció la opa) por cada 5,3456 acciones del Sabadell a un título nuevo más 0,7 euros por cada 5,5483 de la entidad vallesana.
Las condiciones económicas de la oferta inicial -sumando la ecuación de canje más los dividendos ya cobrados- no cambiarán para los accionistas del Sabadell. Pero como dicha ecuación de canje ha ido progresivamente siendo más desfavorable para los propietarios de la entidad catalana a medidas que se pagaban esos dividendos, la participación máxima que tendrían en el BBVA si todos aceptasen su propuesta ha ido bajando del 16,17% inicial al 13,73% en que quedará tras el ajuste de finales de agosto. Ello, de nuevo, no implica que la oferta en sí misma sea peor. Pero sí que, en el futuro, les correspondería un porcentaje más bajo de la remuneración que ofrezca el BBVA a sus accionistas tras la opa, vía dividendos o recompras y amortización de acciones.
Prima negativa
Una segunda derivada potencialmente relevante para el desenlace de la operación es el efecto que tendrá en la prima de la opa. Originalmente, el precio ofrecido por el BBVA suponía valorar al Sabadell por un 30% más de su valor bursátil. Desde entonces, el banco catalán ha subido más que su rival en bolsa, con lo que este viernes cerró con una cotización un 10,78% por encima del valor actual de la oferta. En consecuencia, los accionistas del Sabadell obtendrían hoy un rendimiento mayor vendiendo en el mercado que cambiando sus títulos por los del BBVA. Si se aplicase ya la nueva ecuación de canje de finales de agosto, dicha prima negativa sería aún mayor: se incrementaría hasta el 14,98%.
Ese empeoramiento de la prima es más pronunciado que en los dos anteriores ajustes de la ecuación de canje (en octubre y marzo), debido a que el de finales de agosto no vendrá acompañado de un incremento de la parte en efectivo que incluye la opa. Así, el BBVA añadió entonces los citados 0,7 euros a consecuencia de los dividendos que pagó a sus propios accionistas por su beneficio de 2024. Se trataba de un ajuste para compensar a los propietarios del Sabadell por la pérdida de valor del propio BBVA que suponían dichos dividendos y para lograr que las condiciones de la oferta inicial se mantuviesen sin cambios. Esos 0,7 euros cantidad no se elevarán ahora porque la entidad paga habitualmente sus dividendos en octubre y abril. Es decir, no abona uno adelantado en agosto como ha decidido empezar a hacer el Sabadell, significativamente en plena pugna por tratar de que la opa fracase.
Dado el proceso de recompra de acciones que el banco catalán está culminando, el desembolso máximo en efectivo que tendría que afrontar el BBVA hoy por hoy rondaría los 630 millones de euros si todos los accionistas del Sabadell aceptasen su propuesta (algo poco probable, visto el rechazo expresado por muchos de ellos, sobre todo los minoristas). El grupo vasco suele abonar su primer dividendo con cargo al año en curso en torno al 10 de octubre. Si lo mantiene y teniendo en cuenta los calendarios provisionales que actualmente se manejan, dicho pago podría producirse al final del periodo de aceptación de la opa (con lo que el BBVA elevaría la parte en metálico de la misma, aunque sin variar las condiciones de la oferta inicial) o justo después de que este hubiese terminado.
Presión para mejorar
La batalla en que llevan inmersos el BBVA y el Sabadell desde hace más de un año, en definitiva, encara su recta final rodeada de incertidumbres. Los dos bancos han prometido en los últimos días una remuneración récord a sus accionistas para los próximos ejercicios con el objetivo de hacer más factible que la opa tenga éxito o fracase, respectivamente. Más allá de los grandes números, la creación de valor que prometen a sus propietarios es muy similar, de en torno al 15%, si bien en el caso del BBVA no incluye los impactos positivos y negativos que tendría la compra de su rival (no los desvelará hasta principios de septiembre, cuando se publique el folleto de la operación y dé comienzo el periodo de aceptación).
Así las cosas, la gran incógnita es si el banco de origen vasco elevará o no su oferta, por más que durante meses lo haya negado tajantemente. Lo cual puede ser verdad o no, porque en este tipo de operaciones nadie anticipa ese tipo de mejoras. El mercado da por sentado que lo hará, porque entiende que de lo contrario la operación puede descarrilar. Lo que no es evidente es qué margen tiene el BBVA para pagar más sin que se vea afectado su valor en bolsa: una mejora del precio iría en contra de los beneficios económicos que espera obtener con la compra, a su vez ya reducidos por las condiciones fijadas a la opa por la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) y el Gobierno.
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Enlace de origen : La participación máxima que tendrían los accionistas del Sabadell en el BBVA se reduce al 13,7%